L'humeur des marchés : quel prix pour quelle récession ? - Forex Forum

L’humeur des marchés : Quel prix pour quelle récession ?
Face à la crise financière la mobilisation des gouvernements est sans précédent. G7, G20, Banque Mondiale, FMI, Eurogroupe, Union Européenne, autant de réunions qui se sont tenues depuis le week-end dernier avec un but clair : parler d’une même voix et ramener la confiance au sein des systèmes bancaires et sur les marchés financiers. Les mesures annoncées sont d’ampleur et ont été accueillies avec soulagement par les marchés financiers :

• Du côté du G7 et du G20, ce sont surtout des déclarations de principe qu’il faut retenir. Les membres du G7 évoquent une situation actuelle, demandant une action urgente et exceptionnelle, s’engageant chacun à mettre tout en œuvre pour soutenir le système. Le communiqué du G7 adopte 5 principes essentiels (soutien des institutions financières, déblocage des marchés du crédit et monétaires, facilitation de la levée des capitaux des banques, garantie des dépôts bancaires, relance du marché secondaire de la dette hypothécaire et des autres actifs titrisés).
• Ces déclarations de principe ne sont pas restées de lettres mortes, et ont été suivies de nombreuses déclarations pratiques. La plus aboutie est à rechercher du côté de l’Eurogroupe. Les membres du groupe et le Royaume-Uni ont défini un plan commun d’actions qui prévoit surtout la garantie des prêts interbancaires par les Etats (pour 1430 mds), afin de permettre aux banques de retrouver une activité normale en se prêtant de nouveau les unes aux autres, mais aussi la recapitalisation, si nécessaire, des banques et institutions financières par les Etats (pour 280 mds). Les membres de l’Union Européenne sont également parvenus à un accord sur la révision des normes comptables : fini pour le moment le « marked to market » qui impliquait une valorisation des actifs détenus par la banque au prix de marché. Aux Etats-Unis, c’est un plan Paulson remanié qui est proposé : 250 mds des 700 mds votés par le Congrès seront affectés à la recapitalisation des banques. Les banques centrales restent aussi très actives, elles continuent d’injecter des liquidités dans le système, et surtout elles étendent leur domaine d’actions. Aux Etats-Unis, la Fed est aujourd’hui en mesure de financer directement les entreprises. Elle a annoncé cette semaine la création d’un fond spécial destiné à acheter les billets de trésorerie des entreprises.

L’ensemble de ces mesures vont clairement dans le bon sens. Déjà, on note une détente très sensible des taux interbancaires, détente nécessaire pour un retour progressif à un fonctionnement normal des systèmes interbancaires. Pourtant les marchés sont déjà passés à autre chose et la crise boursière, elle, se poursuit. C’est la récession économique qui inquiète. En effet, il s’agit bien maintenant d’évaluer les conséquences pour l’économie américaine et pour l’économie mondiale, déjà mal en point, d’une crise qui a failli pousser l’ensemble de système financier mondial à la faillite. Si les mesures annoncées par les Etats, permettent, nous semble-t-il, de gérer le risque systémique, elles visent pour le moment la stabilité du système financier et bancaire mais paraissent bien insuffisantes en l’état pour soutenir l’économie et permettre le retour rapide de la croissance :

• Les banques vont rester en difficultés pendant encore longtemps, retardant encore un peu plus le moment la reprise de la distribution de crédit :
  • Il faut du temps pour que les plans se mettent en place et pour que la confiance revienne au sein du système interbancaire. Si l’on note effectivement une détente sensible des taux interbancaires cette semaine, les spreads entre taux interbancaires et taux directeurs des Banques Centrales restent élevés.
  • Le ralentissement économique qui s’annonce va malheureusement aller de pair avec une augmentation des taux de défaut des entreprises et des ménages, conduisant probablement à une augmentation supplémentaire des créances douteuses des banques, créances douteuses qui devront être provisionnées et pèseront d’autant sur les résultats des institutions financières.
  • Au total, il reste toujours à évaluer l’ampleur des pertes du système bancaire et financier. Les publications de résultats des grandes banques américaines cette semaine sont, dans ce sens, peu rassurantes. La banque Citigroup affiche des résultats dans le rouge pour le quatrième trimestre consécutif et a annoncé une perte de 2.8 mds d’USD contre un bénéfice de 2.2 mds il y a un an. Merril Lynch, de son côté, voit aussi ses résultats creusés par les dépréciations d’actifs et affiche une perte de 7.5 mds d’USD.
• Or, les premiers signes de ralentissement sont déjà très nets et les marchés ne peuvent plus qu’anticiper une période de récession longue et profonde. La Fed, elle-même, signalait cette semaine son inquiétude, estimant que les plans de sauvetage qui se mettent en place ne permettront cependant pas un rebond rapide de l’économie américaine. De plus, c’est une avalanche de mauvaises statistiques qui a déferlé cette semaine sur les marchés financiers. Essentiellement américaines, ces statistiques montrent déjà un impact fort de la crise des dernières semaines sur tous les pans de l’économie :
  • Du côté des ménages, le moral est au plus bas et la consommation chute. Les ventes de détail ont reculé au mois de septembre de 1.2%. L’indice de confiance du l’Université du Michigan s’établit en octobre à 57.5. Il faut remonter à 1980 et à la crise de confiance qu’avait engendré le deuxième choc pétrolier pour retrouver un tel niveau. Les perspectives d’un redressement rapide de la consommation sont aussi à écarter. La chute du marché de l’immobilier se poursuit (les mises en chantier et permis de construire sont tombés en septembre sur les niveaux observés au moment de la crise immobilière de 1990). Cette chute, conjuguée à la baisse des marchés boursiers, annule tous les effets de richesse pourtant facteur essentiel de soutien à la consommation.
  • Du côté des entreprises, rien de positif non plus. La production industrielle a reculé de 2.4% en septembre, le plus fort recul mensuel depuis 30 ans. Les deux premiers indicateurs d’activité disponibles pour le mois d’octobre, les indices Empire Manufacturing et Philly Fed s’affichent aussi sur des plus bas historiques, respectivement à -24.6 et -37.5.

Au total, les investisseurs ne savent plus à quoi se raccrocher. La volatilité est à son comble et c’est une logique de flux qui domine. Il s’agit de vendre dès que possible, et de faire de la liquidité à tout prix. Les fonds de gestion alternative semblent aussi en partie responsables de la violence des mouvements. Un grand nombre a été directement affecté par la faillite de Lehman Brothers. Beaucoup d’entre eux font face à d’importants rachats, et ont du mal à faire face aux appels de marge. Dans ce contexte, ils n’ont plus d’autres solutions que de vendre les actifs liquides qu’ils détiennent encore. Ainsi, la semaine aura été encore bien difficile sur les marchés financiers, avec une volatilité qui atteint des niveaux historiquement hauts.

• Après avoir rebondi en début de semaine, les marchés boursiers ont ensuite retrouvé le chemin de la baisse marquée. Les rebonds sont toujours temporaires, suivi immédiatement par des mouvements de prises de profits. A l’heure où nous achevons la rédaction de cette lettre, le CAC 40 n’affiche plus qu’une progression modeste de 2.35% sur la semaine. Aux Etats-Unis, le Dow Jones progresse actuellement de 5.51% par rapport au vendredi 10 octobre, mais il perd 8% par rapport au niveau d’ouverture de mardi matin. En Asie, même évolution, le Nikkei a clôturé en hausse de 5.04% sur la semaine, mais en baisse de 10% par rapport à la clôture de mercredi.
• Sur le marché des changes, ce sont les devises émergentes et à haut rendement qui font les frais de l’augmentation de l’inquiétude sur la conjoncture mondiale. La parité Euro/Dollar est très volatile, tant il est difficile d’évaluer les forces en présence. La question est bien de savoir qui des Etats-Unis ou de l’Europe sera le plus touché. Pour le moment, les marchés tendent à pencher pour l’Europe et c’est l’Euro qui trinque ! (voir notre rubrique change)
• Sur les marchés des matières premières, c’est aussi la grande braderie ! Les prix du pétrole ont reculé de près de 10% cette semaine. Ils sont venus franchir à la baisse le niveau de 70$/baril, pour la première fois depuis août 2007. Les évolutions des prix de l’or sont aussi révélatrices. Traditionnellement bénéficiaires de l’augmentation de l’aversion pour le risque, les prix du métal jaune ont très nettement reculé cette semaine. Il semble maintenant que lorsque l’inquiétude est à son comble, la seule valeur refuge qui semble tenir, c’est la liquidité pure, et de préférence de la liquidité en Dollar ou en Yen !

Incertitude et volatilité vont rester les maîtres mots pour les semaines à venir :

• Le temps d’avoir plusieurs statistiques sur une période postérieure à la faillite de Lehman Brothers suffisamment longue. Les statistiques déjà disponibles sont particulièrement inquiétantes, mais elles ne suffisent pas encore à faire une tendance. Ainsi, c’est au mieux en fin d’année que l’on pourrait mesurer un peu plus précisément l’ampleur du ralentissement qui nous attend.
• Le temps aussi de mesurer les marges de manœuvre exactes des politiques économiques :
  • Les marchés ont apprécié les plans de sauvetage du système financier, mais ils attendent maintenant des plans de relance coordonnés de l’économie. Pour le moment, de tels plans semblent difficiles à mettre en place. Aux Etats-Unis, l’élection présidentielle du 4 novembre brouille aussi les pistes. Les politiques économiques des deux candidats restent peu claires et mouvantes. En Europe, les marges de manœuvre budgétaires sont limitées par les critères du Pacte de Stabilité.
  • Une fois encore, les yeux sont tournés vers les politiques monétaires. Si la Fed va très probablement réduire de nouveau ses taux directeurs au cours de sa réunion du 29 octobre, les taux d’intérêt sont déjà à 1.5%. Il est clair que le potentiel de soutien de la politique monétaire américaine est maintenant de plus en plus limité. En Europe, les marges sont plus importantes, mais la BCE est-elle prête à les utiliser ?

Tendance sur le marché des changes

L’inquiétude est toujours vive…
La tendance reste à la baisse pour l’euro dans un climat d’inquiétudes exacerbées quant aux conséquences sur l’économie réelle de la crise financière et bancaire. Pourtant, la monnaie unique avait chaleureusement accueilli l’accord des plans de sauvetage des autorités politiques européennes au début de la semaine, l’EUR/USD et l’EUR/JPY ont fortement rebondi, ignorant même, temporairement certes, les statistiques d’activité de la zone euro. L’EUR a franchi momentanément le seuil de 1.37 dollars et 140 yens, atteignant respectivement 1.3785 et 141.73 mardi. Mais le retour des craintes quant aux perspectives de récession plus inquiétantes en Europe qu’Outre Atlantique a beaucoup pesé sur l’euro, qui revient actuellement sur les niveaux observés il y a sept jours. L’EUR/USD s’établit actuellement à 1.3455, l’EUR/JPY à 135.99, soit les niveaux observés vendredi dernier.

La livre sterling est, en revanche, la grande gagnante de la semaine. Après avoir touché des plus bas contre le dollar et l’euro la semaine dernière, le GBP reprend son souffle et regagne du terrain grâce au plan de sauvetage historique proposé par le Premier Ministre Gordon Brown, qui concerne notamment les nationalisations partielles des grandes banques britanniques comme HBOS, Lloyds et RBS. Le GBP progresse à 1.7306 actuellement contre 1.7043 vendredi dernier, alors que l’EUR/GBP recule à 0.7775 contre 0.7894. Cependant la progression de la livre sterling pourrait maintenant être limitée par la prise en compte du ralentissement de l’activité économique et de la détérioration du marché du travail (le taux de chômage, publié cette semaine, a progressé encore en septembre à 5.7% après 5.6% en août).

Avec l’augmentation de la volatilité et le fort recul des marchés boursiers en milieu de semaine, le yen japonais, mais aussi le dollar américain, confirment leur statut de monnaie de refuge contre toutes monnaies. Si l’euro a été pénalisé cette semaine, la crise a également affecté de nombreuses devises émergentes bénéficiaires jusque-là de la fragilité du dollar (après la crise des subprimes) et du niveau élevé de leurs taux directeurs. Perdant tout leur attrait sur le marché, toutes, sans exception, ont chuté pour atteindre des niveaux particulièrement bas. En Amérique latine, les nombreuses injections en dollars des principales Banques Centrales de la région pour soutenir les monnaies locales n’ont pas pesé lourd face à la montée de l’aversion pour le risque. Le peso mexicain continue de se déprécier contre le dollar, l’USD/MXN progresse à 12.83 contre 13.12 vendredi dernier. Les mouvements baissiers des devises émergentes européennes face à l’EUR se sont également accentués. Le forint hongrois a fortement souffert face à l’EUR, l’EUR/HUF progressant à 268.58 actuellement contre 256.97 la semaine dernière. Les rapatriements de fonds, en raison des inquiétudes du système financier et économique américain et européen, accentués par l’incertitude sur l’impact de la crise sur les économies émergentes ont beaucoup pénalisé leur monnaie.

Cette tendance à la baisse généralisée des devises à haut rendement pourrait se poursuivre cette semaine encore, alors qu’il y a peu d’éléments laissant envisager une réduction de l’aversion pour le risque. Pour les cross majeurs, l’Euro pourrait continue de souffrir cette semaine, dans un contexte où les marchés vont continuer de s’inquiéter d’une récession économique finalement plus profonde en Europe qu’aux Etats Unis. Les publications statistiques à suivre cette semaine seront essentiellement européennes, attendues décevantes (voir calendrier) et pourraient peser d’autant sur la devise européenne.



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